一、铂族金属回收再生环节

再生铂占比趋势性提升

再生环节占总供应比重趋势性提升。2023年再生铂回收量1390吨，约等于南非以外国家矿产铂金的总产量（1580吨）。在矿端供应偏刚性的前提下，再生环节产量的增加意味着占总供应比重的提升，也意味着若干年后铂金供应或出现结构性转变。

全球再生铂供应前四大区域占比高达85%

从铂再生供给的地域分布观察，铂金的回收区域以欧洲、北美以及日本等经济发达地区为主，其中西欧与北美占全球再生铂供给总量58%。2023年以前，西欧地区的再生铂供应量始终处于领先，2023年首次被北美超越；本年度西欧占全球供应总量的28%，而北美占比达29%；此外，日本及中国占比分别为16%及12%。从地域角度观察，受政策及废料来源影响，铂金回收在中国具有明显的集聚性，二次回收主要集中在浙江、江苏、江西、湖南、云南等地。铂金的回收来源包括电子废料、废催化剂、失效化工催化剂、首饰等。

再生铂供应收缩，汽车催化剂是关键变量

再生铂供应收缩。2016-2019期间，全球再生铂供应不断增加，CAGR为2.8%，2019年增长至202万盎司（57.3吨），创历史新高。但伴随新冠疫情与半导体危机的接连打击，2020-2023期间再生铂供应持续收缩，CAGR降至-8%，2023年同比下降12.58%至139万盎司（39.4吨），相较2019年的高峰下降31.2%。

汽车催化剂再生铂占总供应比重大，整体供给呈现收紧迹象。2023期间，新冠疫情与半导体供应短缺促使汽车销量下降、报废延期，这期间CAGR下滑至-6.5%，2023年汽车再生铂仅有109万盎司（30.9吨）。当下，车辆使用寿命延长，致使汽车催化剂铂回收时间间隔提高至14年左右，此情况或使得汽车催化剂再生铂供应继续收缩。另一方面，全球汽车市场产销量的回暖上升或提振汽车催化剂再生铂供应，带来新的拐点。

首饰回收量因铂价低迷而表现不佳。首饰领域的回收将随着铂金首饰需求的小幅复苏而增加，2023年增加4%至26万盎司（7.4吨），预计首饰回收量在未来几年会随着铂价一起被供给短缺所拉升，但考虑到铂钯价差变小可能引起的反向替代，铂价与首饰回收量的上升空间将会存在瓶颈。

二、铂金市场进入结构性短缺

全球铂金需求或再度进入扩张期

全球的铂金需求经历了周期性低迷与复苏，2024年后或再度进入扩张期。2020-2023期间，受益于汽车催化剂及工业铂金需求的持续扩张，全球铂金总需求CAGR达到6.7%，其中汽车催化剂铂需求CAGR为13.5%，工业铂金总需求CAGR升至5.6%。需求反弹推动了铂金价格重心在2021年同比增长23.52%，但随后两年由于铂金积压库存过多（2022年全球铂金地面存量达到1032万盎司），因此铂金价格增长不如预期，两年价格同比增长分别为-11.90%与0.47%。

此外，根据贺利氏2024铂金年刊预测，2024年全球铂金总需求预计达到722万盎司，较2020年增加约20.33%（122万盎司），这意味着铂金价格的重心或仍呈趋势性抬升。周期性的数据显示全球铂金市场的需求状态已经恢复稳定增长，汽车催化、工业以及氢能行业的成长与发展或是后期推升铂金行业需求扩张的核心因素。

铂金需求的核心推动力：汽车催化剂市场的复苏与扩张

铂金在汽车领域中具有催化作用，其可将排放尾气中的一氧化碳与氮氧化合物转化为二氧化碳和氮气。从10年周期维度观察，汽车催化剂领域的铂金需求占比最高，2023年其占总需求比例已升至48.80%。从行业景气度观察，汽车催化剂铂需求经历了周期性的收缩与复苏，当前或再度进入扩张阶段。

2020-2023期间，汽车催化用铂的复苏阶段。全球范围内汽车尾气排放标准的政策性趋严，叠加以铂钯价差与俄乌冲突背景下俄罗斯钯金供应不确定性所造成的钯金短缺压力（俄罗斯2023年钯金供应量约占全球钯金总供应量41.64%，铂金供应量仅占全球铂金供应量12.01%），推动已上市车型催化剂的铂钯替换效应显现（年度成本节约超过测试和重装成本），由此带动了全球汽车催化剂领域铂金需求的强势反弹。

2024年及后期，汽车催化用铂或进入扩张阶段。从愈发严格的排放法规以及铂钯价差带来的铂钯替代趋势（含铂三元催化器的使用量上升）观察，我们认为汽车催化剂带来的铂金需求会随着汽车行业的复苏与革新而持续上涨，成为铂金总需求增长的主要动力。而根据近年来汽车催化用铂增长趋势拟合，我们认为至2027年全球催化用铂数量或增长24%至442万盎司，相当于2023年全球铂金需求总量的61%。

铂金需求的稳定推力：工业需求的稳定增长

2020-2023年期间工业铂金需求保持稳定增长，由199万盎司增至234.5万盎司，CAGR为5.62%，显示工业用铂具有的稳定增长特征。在碳排放法规的日趋严格、汽车零部件市场需求增长、叠加疫情防控措施解除后海运和航空部门的恢复共振下，铂金电极火花塞和传感元件使用量亦持续增加。

铂金需求的重要变量：氢能需求的结构性增长

铂族金属在氢燃料电池中通常充当催化剂，如制备氢气的四大关键水电解槽技术之一的质子交换膜电解槽技术，氧侧（阳极）的电极含有氧化铱，而氢侧（阴极）的电极通常含有铂；传输层是镀有铂的烧结多孔钛，双极板上通常有铂类金属。

据世界铂金投资协会预测，在未来氢能铂金需求将维持高速增长，至2040年全球氢需求铂金或达到年度铂金总需求25%，这意味着氢能需求的结构性增长将成为铂金需求的重要变量。

铂金需求的边际变量：关注首饰需求的回暖状态

铂金首饰需求经历了周期性的回落但需求上行拐点或于2024年后显现。根据世界铂金投资协会数据，预计2024年全球首饰用铂金需求或+6%至197.8万盎司，这意味着首饰铂金需求上行拐点或于2024年开始显现。

铂金市场或进入结构性短缺

2023年全球铂金供需缺口为29.5万盎司(8.36吨)，根据我们的预测，2024年或继续维持31万盎司的供应缺口，主因矿产铂金供应疲软、回收铂金增速缓慢，以及铂金需求复苏共振所致。

考虑到全球铂金的供给刚性状态以及需求有弹性的预期，通过量化结合各行业机构的相关数据，我们的拟合数据显示，预计2024-2027年间全球铂金市场或进入结构性短缺周期，平均每年供给缺口约46.3万盎司，平均占当年需求约6%左右。

来源：东兴证券、未来智库

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